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来源：建贤论产融
十一后，笔者在公司做了关于RWA商业模式解析和切入路径的汇报，可能是因为汇报时间限制以及PPT这种展现形式，大家听得一知半解，会后提出了很多问题。结合近期笔者在RWA专业机构群答疑讨论的经历，笔者觉得有必要把汇报版本PPT改成Word版，供更多的人士参考。在往返京沪高铁的两个车次上，笔者完成了这部分工作，也就是呈现在读者面前的这篇文章。
考虑到保密需要，笔者删除一些关键信息，但是文章中的内容，已足够供专业人士理解RWA和做出是否开展这项业务的决策。
近期发生了一些有碍于RWA发展的事件。先是9月20号，证监会以窗口指导形式，告知部分内地券商暂停其在香港的RWA代币化业务。后是10月27号的金融街论坛上，央行行长潘功胜再次表态央行将会同执法部门继续打击境内虚拟货币的经营和炒作。10月28，Solana深圳峰会被警察驱离，后传是因为人员过于密集，到场人数远超预期，警方考虑安全问题而暂停。文章不讨论、评价监管政策，但鉴于国内币圈劣迹斑斑的过往，严监管是必须的，也是有利于行业长远发展的。
笔者非常看好RWA业务，主要是基于多年银行评级建模和风险计量的经验。银行评级评分和风险计量的方法，无论是传统的专家经验法、AHP、逻辑回归模型，还是近年流行的神经网络和树类模型，本质都是概率逻辑，依然存在数据滞后和真假难辨的问题，而RWA可以很好的解决这些问题，此处就不展开说了。
RWA比较复杂，涉及底层资产、区块链技术、数据传输、资金跨境、监管政策、一级市场发行和二级市场交易，虽然笔者尽量言简意赅，但还是花费了不少笔墨。全文17770字，建议读者按章节顺序阅读。
‘目录’
一、RWA是什么？
（一）定义与概念
（二）若干概念辨析（通证化（代币化））
（三）监管政策与环境
（四）核心流程
（五）流派与模式
二、RWA和RDA
三、经典案例与商业模式
（一）朗新科技新能源充电桩RWA项目
（二）马陆葡萄RWA项目
（三）盛业资本供应链金融RWA项目
四、关键技术
五、风险与合规管理
六、可能的业务机会
结语
一、RWA是什么？
（一）定义与概念
RWA，是英文Real-World Asset Tokenization的缩写，直译就是“现实世界资产通证化（代币化）”，是指将现实世界中的物权、债权、收益权或其他可识别的权利、有形资产（如房地产、大宗商品）、无形资产（如债权、知识产权）转化为链上数字凭证。RWA利用区块链的不可篡改性、交易可追溯性及智能合约可编程性的特性，能够有效解决传统资产交易中权属确认困难、流转效率低下及流动性不足等结构性难题。
RWA理论上能够显著降低信息不对称与交易摩擦，提升资产的透明度与流动性，扩大投融资服务的覆盖面，契合中国推动要素市场化配置与数字经济发展的宏观政策方向。
对很多读者来说，理解上述这段话还是比较费解的，简单来说，我们可以将RWA看作区块链版的ABS。
与ABS一样，RWA也需要设立SPV，将底层特定资产核定价值、确权后注入SPV。不同的是ABS中撰写法律文件、承销商路演建簿、投资者认购等耗时耗力的环节，RWA简化成了智能合约，合约约定好分红、赎回的规则，按照规则自动触发执行。
与ABS相比，RWA具有四大优势：
一是数据不可篡改。RWA将资产的所有权、现金流权利以及底层资产的关键数据（经过隐私处理）记录在区块链上，任何拥有权限的投资者都可以实时、不可篡改的核查资产池的状态。例如：一个基于贸易融资的RWA项目，每一笔应收账款的支付状态都可以通过智能合约自动更新到链上。
二是即时融资和结算。通过智能合约，RWA代币可以自动化执行发行、交易和清算等流程，大大缩短了融资周期，可以实现全天候交易（7x24小时）、即时结算（T+0），极大提高资本周转效率。
三是排除人为操作和道德风险。资产的收益分配规则（即ABS中的“现金流瀑布”）被编写成智能合约，何时分配、按什么顺序（优先、次级）、分配多少，都由代码自动、强制执行，排除了人为操作的模糊空间和道德风险，收益分配从对“人”和“机构”的依赖，转向了对“数学”和“代码”的信任。
四是拓展流动性与可及性。RWA打破了传统金融市场的地域和时间限制，极大的拓展了利润流动性与市场可及性。基于区块链的RWA代币可以在全球任何一个DeFi（去中心化金融）市场上7x24小时不间断交易。
当然了，上述优点还是理论上的，更准确的说是RWA发展的目标，至于现状如何，我们下文中会讲到。
RWA初期的推力主要来自币圈。这帮人在四处聒噪推销RWA的概念，因为DeFi原生生态中缺乏与实体经济的连接，各种币类只是区块链上存在的数字原生资产，无法锚定现实资产，本质上仍然是“空气币”，不太好炒作。RWA的出现打通了实体经济实物资产与链上的数字原生资产，实现了“数字孪生”。RWA可以为DeFi协议（如借贷协议、稳定币）提供有真实价值的抵押品，使其发展更加稳健，为DeFi注入新的价值。
（二）若干概念辨析（通证化（代币化））
在资产代币化的发展过程中，先后出现过5种模式或概念：ICO、STO、NFT、RWA和RDA，有些已是历史，有些依然活跃在市场上，相信读者多多少少都听说过，为了更好的理解RWA，我们简单的回顾一下这些模式：
1、ICO（Initial Coin Offering，代币发行融资）。ICO是资本市场IPO的翻版。但在2017年央行等七部门发布的《关于防范代币发行融资风险的公告》中，明确禁止了任何形式的代币发行融资（ICO），目前在境内发行代币或面向境内投资者的募资行为均被界定为非法金融活动。
2、STO（Security Token Offering，证券型代币发行）。STO是ICO的“合规化”、“正规化”升级版本。看名字就能猜得出是把资产当作证券发行了，2018年在国内曾火过一段时间，后来销声匿迹。在香港发行的RWA中，超过99%是STO。
3、NFT（Non-Fungible Token，非同质化代币）。中文翻译是比较费解的，但如果跟比特币等数字货币相比较，就容易理解了。货币或者数字货币作为等价交换物，肯定是需要一模一样的，因此就是同质的。NFT是非同质化的，虽然也是代币，但每一个NFT都是独一无二的，不能直接等价交换，也不能分割，比如基于数字艺术品、限量版游戏道具等发行的代币就是典型的NFT。
4、RWA（Real-World Asset Tokenization，现实世界资产代币化）。这个概念是本文的主题，就不需要多说了。
5、RDA（Real Data Assets，真实数据资产）。RDA由上海数据交易所于2024年首次提出，是“实体资产+动态数据”的可信封装体。RDA通过区块链、物联网等技术，将实体资产（如船舶、光伏电站）的实时运营数据（如物流轨迹、发电量）绑定为标准化数字资产包，实现确权、估值、交易与融资。
简单来说，RWA更看重“资产本身”，而RDA更看重“实体资产衍生出来的数据”。本文的重点是RWA和RDA。我们先继续RWA的介绍，RDA留在后面。
按照资产的可分割性、流通性的难易程度，肖枫博士将RWA的发展分为了三个阶段：
第一阶段：稳定币。稳定币是RWA最初的形态，即法定货币代币化。稳定币是RWA的一个子概念，是将某一法定货币或现金等价物等高流动性资产作为底层资产的RWA。例如最知名的稳定币，泰达公司发行的USDT，与美元1：1锚定，目前底层资产包括：66%的美国国债、10%的隔夜逆回购、4%的货币市场基金和20%的比特币/黄金。稳定币的发展是与RWA相互促进的。作为低成本、高效的计价和结算工具，稳定币可以增强RWA的流动性，并促进RWA在链上交易和融资的应用场景创新，推动了RWA的发展；
第二阶段：金融资产代币化。例如将股票、债券、应收账款等现实世界资产代币化；
第三阶段：实物资产代币化。例如房地产、充电桩、大宗商品等实物资产，通过代币化的方式在区块链上交易。
上述发展阶段的划分符合欧美尤其是美国的发展逻辑，但是不符合我们中国包括中国大陆和香港。我们是一步到位直接干到了第三阶段，后面也会详细介绍，简单的说，美国的RWA是以投资型为主，我们中国是以融资型为主。
毕竟是金融产品，理解概念后，我们一起看看监管政策。
（三）监管政策与环境
首先代币在国内是严格禁止的，我们只能称作：通证。从展业的角度看，RWA在国内尚属市场创新，存在市场与监管政策上的不确定性。
国内对RWA的监管态度明确且严格：RWA代币本质属于虚拟货币范畴，相关发行、交易活动均被全面禁止。
早在2013年，人行等五部委联合发布的《关于防范比特币风险的通知》中就明确虚拟货币“不是法定货币”，禁止金融机构参与相关业务。此后的2017年、2021年相继发文将代币发行融资界定为“非法公开融资”，要求立即停止各类代币发行活动，明确“为虚拟货币交易炒作提供服务均属非法金融活动”，实际上彻底封堵了RWA代币的交易渠道。
虽然RWA在大陆境内的发行和交易在官方层面被禁止，但在技术层面各方仍在积极探索。2025年3月26日，国内首个RWA上链技术规范《可信区块链实体资产可信上链技术规范》正式立项并启动撰写，标志着实体资产RWA迈入标准化新阶段。该规范由中国信通院和蚂蚁数科牵头发起，近20家公司参与编写。2025年9月22日，北京市互联网金融行业协会专门召开了香港稳定币与RWA发展前沿研讨会。
大陆监管高度关注RWA和稳定币的发展，待相关配套设施完善后，试点和推广RWA业务也是迟早的事。而在香港，RWA的发展得到了港府的有力支持。
RWA代币化被香港政府视为重点产业，香港政府不仅推动RWA债券常态化发行，还计划将黄金、绿色能源、电动车资产等纳入代币化范围。2024年3月，香港金管局启动了“Ensemble项目”，该项目专注于探索代币化技术的应用场景，其中已有数个RWA项目成功落地，涵盖绿色债券、碳信用、房地产、供应链金融和贸易融资等多个行业。2025年8月1日，香港正式实施稳定币发牌制度，这是全球为数不多真正给稳定币“落地通行证”的地区。目前市场都在等待首批稳定币发行名单的出炉。
大陆与香港的政策差异造就了“内地资产、香港发行、全球资本”的模式，有人把这种模式称作监管套利，显然是不合适的。香港作为中国面向全球资本市场的窗口，始终起着紧跟全球潮流、试点创新的作用，RWA和稳定币也不例外。
讲了这么多，我们一起以香港的RWA为例，看看RWA的交易结构和发行流程。
（四）核心流程
RWA发行可以分为六步，依次是资产选择、资产转移、资产上链、代币发行、认购交易和收益分配。
Step.1 资产选择与资产确权审计。
（1）资产选择。可选择作为RWA底层资产的包括不动产（房地产、土地、基础设施等）、金融资产（国债、企业债券、股票、私募股权、风险投资基金份额等）、大宗商品（黄金、白银、石油、小麦等）、收藏品（名画、雕塑、稀有古董、限量版跑车等）、知识产权（音乐版权、专利、商标等）、矿权、酒水。在香港“Ensemble”沙盒项目中，推荐的底层资产包括固定收益和投资基金、流动性管理、绿色和可持续金融、贸易和供应链融资。目前来看，充电桩、光伏电站、算力租赁、贸易和供应链融资等是RWA项目的优选资产。
资产确定后，由专业审计机构对底层资产进行审计，确保RWA项目方对资产拥有合法清晰的所有权，机构出具的审计报告能为后续的资产定价以及发行提供参考数据。
本来资产转移是一家很简单的事，但在香港发行，涉及了两地资金跨境的合规问题，因此要做跨境交易结构设计。
Step 2.1 底层资产转移
底层资产的所有权及收益权通过法律协议转移至在境内设立的SPV。境内SPV与原始权益人签订运营服务协议，由原始权益人负责运营管理该底层资产，境内SPV向原内地企业定期支付相应的服务费用。SPV设计的目的是实现“破产隔离”，确保即使母公司破产，RWA资产也不会被清算。
Step 2.2 跨境交易结构设计
RWA发行主体在境外设立SPV。投资者从境外SPV购买RWA代币，境外SPV通过FDI的方式向境内SPV注资。同时，境内SPV将底层资产的收益向境外SPV分红，境外SPV再依据RWA的份额向投资者分红。
以朗新RWA项目为例，朗新在国内设立境内SPV并向其注入充电桩资产。同时朗新在香港注册子公司，由香港注册子公司回购境内SPV的收益权，完成资产跨境转移。之后朗新再在香港设立境外SPV，接受香港基金或直接投资人的投资并向其发行RWA代币，境外SPV再以FDI方式将资金通过香港注册子公司回流至境内SPV，用于充电桩扩建。
Step 3 资产上链
由于大陆对跨境数据传输和数据交换的监管比较严格，因此大部分RWA项目并不会选择将相关数据传输到境外并在公链上进行流转和披露。目前内地企业在香港RWA融资，资产上链在大陆进行，一般会选择蚂蚁数科的“两链一桥”模式实现数据上链：资产数据上链至内地的联盟链，再通过可信跨链桥在数据可用、可查但不可见的情况下将资产数据映射至境外的公链，从而满足数据不出境的监管红线。
“两链一桥”模式既解决了RWA底层资产相关数据的链上存证问题，保证了资产数据的透明以及可溯源，又规避了跨境数据传输的合规红线。
Step 4 发行RWA代币（铸币）
资产上链之后，下一步就是发行RWA代币，也就是“铸币”。RWA代币在香港发行，需要遵循香港《RWA代币化技术规范》。铸币过程通过调用智能合约中的特定函数，根据SPV持有的资产权益总额，一次性或分批次的“铸造”出相应数量的RWA代币（ERC-20、ERC-721等标准）。每一枚代币，都是其背后真实世界资产权益在数字世界的“权益凭证”，代币与底层资产现金流按1：1比例锚定。例如，一栋价值1000元的房产，可以发行1000万个代币，每个代币代表该房产价值的千万分之一（即1元）。
Step 5认购与交易
当一枚RWA代币在区块链上被成功铸造，它便从一个法律概念和技术实体，转变为一个可供交易的金融产品。与其他可供交易的金融产品一样，RWA代币的认购与交易也包括一级市场和二级市场：
一级市场。发行方通常会委托持牌券商、投资银行或分销平台来进行代币的簿记建档和销售。根据香港证监会现行规定，证券型代币的销售目前只能面向专业投资者（Professional Investors， PI），目标客户包括机构投资者、家族办公室、高净值个人等具备较高风险承受能力和专业知识的群体。
二级市场（持牌虚拟资产交易平台VATP）。代币发行后，可以在符合监管要求的去中心化交易所（DEX） 或中心化交易所（CEX） 的特定板块上进行交易。二级市场为投资者提供了流动性。交易记录在区块链上，公开透明，不可篡改。
需要一提的是，目前“沙盒”中的项目，尚不支持二级市场流通。
持牌虚拟资产交易平台（VATP）可以为证券型代币提供交易服务，是RWA代币从“私募产品”走向“公开交易产品”（尽管仅限PI之间）的唯一合规场所，需经香港证监会（SFC）正式批准。代表性的VATP如OSL和HashKey Exchange。VAPT在交易撮合、资产托管、反洗钱（AML）、市场监察等方面都必须达到与传统证券交易所同等级别的标准。一个能在持牌VATP上交易的RWA项目，实际上是经过了“中介机构审查+SFC牌照监管+VATP上币审查”三重审查后的资产。
目前，香港证监会（SFC）通过准入的VATP共有11家，包括OSL、HashKey Exchange、VAEX、HKVAX（香港虚拟资产交易所）、HKBitEx （香港数字资产交易集团）、PantherTrade、Accumulus GEX、DFX Labs、Bixin、Bullish和Komo，而实际开展业务仅有OSL和HashKey Exchange两家。
国内新能源领域的标杆性项目朗新集团RWA项目正是由OSL做的产品备案和一级市场交易，号称“亚太区首单供应链资产RWA代币化项目”的盛业资本则选择了在HashKey Group旗下的以太坊Layer-2公链上发行。
Step 6 资产管理与收益分配
在RWA中，资产管理与收益分配由智能合约自动驱动，这也是RWA相对于传统金融产品最革命性的优势之一，具体体现在：
1、代码即执行。在RWA模式下，会计核算、人工审批、银行转账等流程被预先编写在智能合约中。如：“在每个自然月的第10天上午10点，自动将SPV托管账户中已核实的服务费收入，扣除运营成本和税费后，按照代币持有比例，以USDC或其他稳定币的形式，直接分配到每个持有者的钱包地址中。”
2、效率与透明度。整个分配过程由代码自动执行，几乎是瞬时完成，且每一笔交易都在区块链上公开可查，不可篡改。
这部分内容是比较生涩的，对没有接触过的读者来说，想要一下子理解也不现实，但大家能大致记住RWA在资产层面、资金层面、数据层面是如何交互的就足够了。
接下来我们讲一些轻松点的内容。
（五）流派与模式
前面讲到的概念和定义，一部分是符合欧美地区的实践经验，另一部分是符合香港地区的案例。为了更好的帮助读者了解RWA，根据近年海内外的实践案例，笔者把RWA分为稳定币、投资型RWA和融资型RWA三大模式，而融资型RWA又可以分为大陆模式和香港模式，我们一起看看：
图1-1 RWA的流派与模式
模式一：稳定币。核心是锚定法币价值，代表案例为USDT和USDC。它们是数字世界里的“硬通货”，价格波动小，是很多加密交易的底层基础。
模式二：投资型RWA。以美国境内的RWA项目为代表，代表案例为贝莱德发行的BUIDL基金。简单说，就是把股票、债券这类传统投资品搬到区块链上，让投资者能更方便的参与全球优质资产投资。
模式三：融资性RWA。以东亚地区尤其是新加坡和香港的RWA项目为代表，核心是用区块链给那些流动性差、不好变现的资产开辟新的融资渠道。该模式可进一步分为香港RWA和大陆RWA：
（1）香港RWA。代表案例包括朗新集团、协鑫能科、巡鹰集团的RWA项目，都是蚂蚁数科主导的项目；
（2）大陆RWA。又分两种玩法：公链模式和RDA模式（上海模式）。前者以盛业资本、福田投控的RWA项目为代表，后者以马陆葡萄、中集网充的项目为代表。
分类的目的是通过差异更好的理解RWA，在第三部分的“经典案例与商业模式”部分，我们会详细说明其中的差异。
二、RWA和RDA
2025年7月2日，“中国财政”公众号发表了上海数据交易所的署名文章《RDA：数据要素价值化探索》，提出了一种在RWA代币背景下的新的资产范式“RDA”（Real Data Asset，意为真实数据资产）。其后7月23日，上海数据交易所举办RDA闭门研讨会，国泰海通、中信建投、中金等十余家金融机构参会，围绕数据价值化、RWA及RDA等关键议题展开研讨。
在以RWA为主题的文章中，笔者为什么把RDA单独拎出来做对比？因为：
1、RDA是国内虚拟货币严监管下RWA不得已妥协后的创新；
2、RDA是现阶段中国大陆的RWA；
3、RDA体现和践行了中国大陆“实数融合”的主张和理念。
其实RWA和RDA的核心区别，一句话就能说清：RWA是把“实物资产”和“基于实物资产的权益”数字化上链，RDA是把“实物资产产生的数据”数字化上链。
更通俗的说，RWA是靠实物资产本身的使用价值来赚钱的。比如商铺出租，出租后商家就要支付租金。RWA代币代表的是对实物资产的权利，可能是股权、债权，也可能是收益权，在上述商铺出租场景中，代币代表的是租金收入。
RDA则不同，靠的是数据的使用价值变现。就像银行的征信数据，能帮银行判断一个人该不该放贷，银行会为这些数据付费。但是数据的权利相比实物权属复杂很多，加之数据资产公允价值核算困难，对RDA的质押价值难以形成公允价值。由此造成RDA在理论上可行，实际落地困难重重。
当然，我们要看到积极的一面。RDA是符合国内对数字资产发展的支持政策的，不用担心会触及监管红线和合规风险。上海数据交易所已有成功发行的案例值得借鉴，下一章我们将重点介绍的案例马陆葡萄RWA，正式RDA的代表作品。
RDA的发行借鉴了RWA，实施过程中同样需要经历资产准备（数据打包）、资产上链发行和资产交易的过程。在RDA的发行上，上海数据交易所做了大量的基础性工作，通过数据资产交易市场的“登记、估值、挂牌、披露”等场内服务，基于区块链、隐私保护等可信技术手段，以及DAS数字基础设施，把企业的原始资产数据变成“真数据”，也就是真实、可信、能用的数据，有力的推动了RDA的发展。
所有的金融业务和金融产品，都应该放在国家战略和产业政策的大背景下来看。因此我们也需要从更宏观的视野来看待RWA和RDA。
RWA主要在香港推进，RDA主要在上海落地，这背后其实是两地“战略定位”的差异：香港是国际金融中心，通过RWA，可以将大陆的地产、债券、大宗商品、私募股权等实物资产，通过资产上链，在合规公链交易，成为全球流动性与价值交换中心；而上海实践的是“三年行动计划”中的实数融合。上海RDA的路径是真实数据资产化，RDA项目的核心资产是交易数据、供应链数据、碳足迹等数据资产，通过数据资产化、与现有设施融合的技术路径，打造服务实体经济的数据价值化高地。
三、经典案例与商业模式
根据上一节的分类，我们从香港RWA模式、上海RDA模式中各选一个案例来介绍。同时作为供应链金融行业的从业者，笔者也增加了一个供应链金融与RWA相结合的案例，供大家探讨。
香港RWA模式：以朗新科技项目为代表。该项目是国内首单新能源实体资产RWA融资（2024年8月完成），募资1亿元，入选了香港金管局“Ensemble监管沙盒”，具有标杆意义；
上海RDA模式：以马陆葡萄项目为代表。该项目是大陆首单RWA，在监管比较严的背景下实现了新突破，把“葡萄”这种农产品玩出了新花样，给农业资产数字化提供了新思路；
供应链金融相关案例：以盛业资本项目为代表，号称“亚太地区首单供应链资产RWA代币化项目”，一起看看其成色如何。
（一）朗新科技RWA项目
朗新科技集团股份有限公司成立于2003年，总部位于江苏无锡，2017年8月1日在深交所上市，目前市值210亿元。主要业务包括两块：一是为国家电网、南方电网等大型电力企业提供软件、数字化解决方案和运营服务；二是作为“充电领域的滴滴”，聚合三方充电桩运营商，用户使用它的“新电途”平台就能找到充电桩。
朗新科技是一家轻资产公司。朗新科技的RWA项目，简单说就是“把充电桩未来5年的服务费收益权，变成数字代币卖给投资者，融来的钱再支持中小充电桩运营商建设”。
项目以朗新科技为主体，蚂蚁数科提供技术服务，底层资产为朗新旗下聚合充电平台“新电途”运营的9000余个充电桩未来5年（24-29年）的服务费收益权。融资规模1亿元人民币，承诺5.5%的固定年化收益，每半年付息，同时承诺当充电率达到75%时，投资人可享受额外1%的利润分成。该项目的核心价值在于：
盘活分散化、非标化的充电桩收益权资产，破解中小运营商融资难题；
通过跨境RWA打通全球绿色资本通道，资金用于支持中小充电桩运营商建设。
第一章的第三部分，我们描述了RWA的发行流程，基本是以朗新科技的案例为基础的，为了加深理解，我们根据案例，再一起详细的看看香港模式下RWA参与主体、交易结构与核心流程。
朗新科技RWA项目从筹备到落地，主要包括资产筛选与打包、法律结构设计、技术平台搭建、发行与交易、资金跨境结算和持续运营六个环节：
1、资产筛选与打包
基于现金流稳定（充电服务费）、数据可验证（IoT实时采集）、权属清晰（平台运营商签约协议）三个主要筛选标准，锁定9000余个充电桩，覆盖全国1600个运营商，年充电量可预测。资产选定后，委托了两家香港知名律所walkers和hogan lovells出具法律意见书，确认收益权无抵押、无司法纠纷，符合跨境转让条件，同时委托德勤进行估值。通过该环节筛选出现金流稳定的资产包，并保证年收益可预测。
2、法律结构设计（SPV风险隔离）
通道端由香港的胜利证券来负责，值得一起的是，目前绝大多数在港发行的RWA，都选择了胜利证券。
为了合规转移资产权益，规避风险，朗新科技做了两层设计：
（1）设立境内SPV。朗新科技在境内设立全资SPV，将充电桩收益权剥离至境内SPV，从而实现“破产隔离”，确保即使母公司破产，RWA资产也不会被清算。
（2）跨境权益转移。选择了FDI模式，境外资金投资了蚂蚁作为GP的有限合伙企业，再投资境内SPV，这一过程主要由蚂蚁数科主导。
3、技术平台搭建
开创了经典的“两链一桥”架构，在保证数据合规跨境的同时，实现代币自动分润。
区块链选型方面，在内地和香港分别搭建资产链和交易链：
资产链基于蚂蚁链Jovay平台在内地搭建，存储原始运营数据（充电次数、收入等），确保数据不出境；
交易链在香港搭建，使用Ant Digital Technologies的代币化资产平台（Tokenized Asset Platform），生成符合香港监管要求的代币。
此外，技术平台还包括三大核心组件：
IoT数据采集：充电桩内置安全芯片，端到端加密上传运营数据至蚂蚁链；
预言机（Oracle）：链下数据（如充电收入）通过预言机验证后同步至交易链；
智能合约：基于ERC-3643标准开发，自动按比例向投资者分配收益。需要借鉴的是，为了证明智能合约的有效和透明，聘请了certik和quantumstem对智能合约做了审计，由其出具了审计报告。
4、发行与交易
朗新科技RWA项目通过香港“Ensemble沙盒”的合规路径发行。香港证监会（SFC）将RWA代币认定为“证券型代币”，需持牌发行，因此朗新科技找了胜利证券来担任管理人，瑞银国际（UBS）作为分销商。项目通过香港金管局“Ensemble沙盒”测试代币化资产与e-HKD（数码港元）的DvP结算，仅面向专业投资者（金融资产≥800万港元）私募发行。同时，代币在合规交易所（如AAX）上线，提供有限流动性。
5、资金跨境结算
项目在境外募资，投资者通过香港银行账户以港元/美元认购，资金存入瑞银托管账户。募资完成后，资金以FDI（外商直接投资）模式通道回流到境内。
项目的投资者包括3家绿色基金、2家家族办公室、1家加密基金和1家上市公司。代币锁仓6个月，6个月之后可以在HashKey OTC市场转让。项目方在2026年5月30号前可按照面值102%提前回购。
6、持续运营与风控
IoT 设备会实时追踪充电桩的使用率，如果出现异常数据（比如突然没收入了），智能合约会自动触发预警。项目每季度披露链上审计报告，该报告由普华永道核验。在收益分配方面，智能合约每月自动将收益打到投资者钱包里。
作为内地首单新能源RWA，为了顺利发行，朗新科技RWA的中介机构团队称得上豪华。但这也造成了发行成本高昂的问题，据笔者道听途说，该项目总发行成本近1050万元人民币，其中：技术服务与审计费用350万元，法律合规费用280万元，跨境结算费用220万元，承销和托管费用150万元，其他费用50万。
朗新科技RWA项目提供了速度更快、机制更灵活的新的融资方式，实现了“技术合规双驱动”的跨境融资：通过区块链技术破解资产可信难题，通过香港沙盒提供合规兜底，最终实现“从境内资产确权”到“全球资本对接”的闭环。
该项目的创新点在于：
1、技术架构创新。通过“两链一桥”解决了数据跨境合规问题：原始数据存内地链，仅摘要信息跨链至香港，数据不出境，符合《数据安全法》。
2、收益权动态定价。代币价值与充电桩使用率挂钩（如使用率＜30%自动触发折价），提升了资产定价的透明度。
3、绿色金融融合。据称吸引了欧洲ESG基金认购（占募资额30%），开创了“新能源资产吸引全球绿色资本”的融资通路。但对这一点其实笔者是存疑的。
该案例为新能源、光伏、换电等重资产行业提供了可复制的跨境融资范式。其后协鑫能科（光伏RWA融资2亿）、巡鹰集团（换电柜RWA融资数千万港元）均沿用了此架构。同时，依托“Ensemble沙盒”和稳定币监管框架，香港也成为了内地RWA资产对接全球资本的“合规转换器”。
（二）马陆葡萄RWA项目
马陆葡萄RWA项目是国内农业领域首个RWA实践，于2024年11月正式发布，由左岸芯慧（上海）数据技术股份有限公司主导开发、运营，并同步完成1000万元股权融资与2024个NFT（非同质化通证）发行。
该项目的参与主体包括：
左岸芯慧：技术提供方、运营主体和融资载体；
上海股权托管交易中心：股权存证在上海股权托管交易中心的“股易链”平台；
上海数据交易所：提供交易平台与合规背书，NFT仅在此平台流通，采用人民币计价，限定交易属性为“数据产品”；
马陆镇政府与种植企业：提供“马陆葡萄”国家地理标志授权、500亩葡萄园及实体资产支撑，保障底层资产真实性；
专业机构：普华永道提供财务审计；协力律师事务所提供法律意见书；蚂蚁链提供跨链技术支持。
项目交易结构简单来说就是“成立专门公司，把葡萄和种植数据变成NFT，在合规平台交易”。
上海左岸芯慧电子科技有限公司出资700万元、上海左岸投资管理有限公司出资300万元成立左岸芯慧（上海）数据技术股份有限公司，后者作为该项目的SPV。SPV以69.5万元中标上海马陆专业葡萄合作社的马陆葡萄上链项目。数据资产方面，借助IoT物联网技术采集葡萄生长过程中实时生成的数据并形成数据资产，通过上数所SwiftLink平台将数据上链存储于“浦江数链”，并通过“多链同轨AMC”与“数据资产壳DAS”技术对数据进行结构化处理。同时，SPV将项目的NFT委托高光拾刻（上数所合作发行平台）发行，投资者一级认购后，可在上数所数字资产交易平台进行二级交易。
项目的底层资产既包括实物，也包括数据：实物资产即马陆专业葡萄合作社提供的马陆葡萄；数据资产即葡萄生产过程中的各类数据，如葡萄种植区的农户资料生产数据、环境数据、采集数据、监管数据以及葡萄生长中的非结构化数据等。底层资产映射下的数字资产权益包括三部分，这些也是投资者购买NFT能拿到的好处：
1、基础权益：葡萄提货卡。其中：基础款数字资产权益为“马陆葡萄精品果”阳光玫瑰两斤提货卡一张，价值约200元；稀缺款数字资产权益为“马陆葡萄精品果”妮娜皇后两斤提货卡一张，价值约300元；此外还包括马陆公园门票2张。权益兑换时间为2025年6月1日至8月31日。权益兑换后即被注销，不可继续在数字资产交易市场交易，工作人员会寄送实体提货卡。提货卡有效期3年（2028年8月31日前提取葡萄实物）。
2、成长权益，即数字种植园葡萄种植体验。数字资产持有人可体验数字葡萄园“马陆星球”的葡萄种植，获得来自线下种植园葡萄的实时数据，并获得虚拟榜单的排名。
3、惊喜权益（空投奖励）。截至2024年12月31日，前50名购买数字资产的用户可获得马陆葡萄（早熟品种）尝鲜提货卡一份。该提货卡在2025年1月10日前空投至用户账户，权益不可交易，仅可独立转赠。权益兑换时间为2025年5月1日至6月30日，有效期3年（2028年6月30日前提取葡萄实物）。
马路葡萄RWA项目发行的每一个数字资产价格都不同，结合其不可分割、唯一链上标识等核心特征，实际上是一种非同质化的数字藏品（NFT）。该数字资产可在上海数字交易所数字资产交易平台进行交易，交易时间为2024年12月9日至2025年12月8日。发行规模为2024个，其中基础款1924个，稀有款100个，发行价格为99元，总发行额度200，376元。
2024年11月25日发行当日，该项目2024个NFT在3分钟内售罄，募集资金约20万元。受“农业RWA首个案例”的稀缺性及品牌增值预期的驱动，基础款在二级市场中溢价20%，稀缺款最高溢价达5500%。
马陆葡萄数字资产在上海数据交易所使用人民币定价买卖，禁止在公链进行交易，从而规避了“代币发行”的红线。其在二级交易市场上的标价在500-4000元不等，呈现出两极分化的态势，不过主流标价区间都在1000元左右。近期的成交价都集中在300元左右。为了防止炒作，马陆葡萄数字资产对流动性做了限制，单个用户持仓超5%时需分批挂卖，二级市场交易仅开放至2025年12月8日。实物权益兑换成功后，数字资产将被项目方核销，无法在交易市场上继续流通，持有者仍然可以享有使用“马陆星球”互动空间的资格。
“马陆葡萄”项目中，每一个数字资产在兑换实物资产后就被禁止流通，本身不具备再交易、再流通的属性，更不具备可互换的价值媒介功能，因此是一种去金融化的代币。该代币具有以下功能：
1、产品溯源。每个葡萄都对应一个NFT标识，用以记录种植、质检、流通的全流程；购买葡萄时可以查看它的“成长经历”，避免买到假货。
2、预售权益代币化。消费者购买代币可兑换未来产季葡萄；
3、通过发行葡萄主题数字藏品进行营销，可开发品牌IP衍生品，提升品牌知名度。
技术上，这个项目也有不少亮点，确保了数据和资产的真实可信：
项目基于SwiftLink管理平台，整合了物联网数据采集、区块链存证（联盟链“股易链”）及智能合约技术，实现了资产数字化全闭环。所有链上操作数据均同步存证于上海数据集团牵头建设的“浦江数链”数据存证平台，确保了数据的真实性。同时，通过区块链的应用，实现了数据上链（种植动态）和资产上链（实体映射），确保资产的透明可追溯。具体来说，在数据上链方面，传感器每15分钟采集数据，通过抗量子加密生成唯一哈希值，同步至“股易链”，实现“数字孪生”可追溯；同时基于资产包生成两类NFT，均采用国密算法SM2/SM3加密并在上海数交所存证，从而实现资产上链。此外，通过智能合约预编程，实现了权益锁定的自动执行：系统控制数字资产仅在2025年6-8月兑换期内可兑换，并且数字资产在兑换后NFT自动注销。
如果要对外宣传，我们该怎么描述这个项目，笔者写了一段：
“马陆葡萄RWA项目的成功落地为农业资产通证化提供了可复制范本。虽然项目仅公开发行2024个数字资产，根据每个数字资产99元的初始价格，项目方从售卖数字资产中直接融资不到20万元；且基于农业资产的特殊性，增值空间也相对有限。但项目同时拿到了股权融资1000万元，充分证明目前RWA项目产生的效益能够为企业运营资产、开发技术提供积极的保障。该项目以‘数据产品’的定位突破了农业资产通证化的监管瓶颈，通过‘技术+合规+生态’的协同，为所有具备地理标志的地方特色农业（如大蒜、糯米、大葱等）提供了一种可借鉴复制的农业资产通证化的创新范式，为国内RWA落地与农业数字化转型提供了参考。”
作为既要创新、又要合规后妥协的产物，我们一起看看这个项目存在的问题以及将来需要改进提升的地方。
葡萄作为易腐商品，保质期短，无法形成持续稳定价值锚定，而“马陆葡萄”RWA将消费品而不是生产资料作为核心资产上链，实际上是本末倒置了。
“马陆葡萄”RWA项目通过以NFT形式发行，持有者仅获得实物兑换权（葡萄提货卡）和数字平台参与资格（游戏积分兑换奖励）。其价值锚定农产品的消费属性与数据服务的使用权，而非资产所有权或收益权，本质上是一种“去金融化”的符合中国大陆的合规设计。
上海数字资产交易平台还对交易的发起和持有数量进行了严格的管控：持有比例超过所有可交易数字资产数量5%的用户，单次仅可出售1个NFT，且需要等到交易成功5个交易日后，才能继续出售，直到持有数量降到5%以下。通过这种方式限制大额抛售，尽可能降低数字资产炒作空间，从降低流动性的角度限制了数字资产的增值空间，这也都是从合规角度出发做出的妥协。此外，马陆葡萄数字资产的持有者无法通过数字资产直接享受到底层资产增值带来的收益，实际上拥有的是马陆葡萄的实物提货卡以及数字互动空间的入场券。
最后，我们再看看这1000万股权融资是怎么产生的？
股权融资、数字资产融资的融资主体均为左岸芯慧（上海）数据技术股份有限公司，但是，股权融资的1000万元人民币，与数字资产融资的20万人民币（对应的是线下葡萄的提货卡）之间并无相关性，数字资产对应的现实世界资产价值是固定的。
左岸芯慧（SPV）只是一家技术服务公司，既没有土地、葡萄树等生产资料，也没有独家的品牌包销分销合同。通过物联网采集的葡萄生长的数据对投资者来说毫无用处，因此我们可以看到数据只是生拉硬套过来的标签。
在标准RWA模式中，代币发行后需要接入交易所（VATP）实现二级市场流通，投资者利用二级市场的溢价实现套利。代币发行不仅为融资方提供了融资渠道，更能将底层资产价值与资本市场绑定。而在“马陆葡萄”RWA项目中，项目在数字资产发行前就已完成了1000万元的股权融资，项目方仅仅是将股份托管在了上海股权托管交易中心，并没有进入公开交易的市场，投资后通过二级市场流通增值肯定是无法实现的。
那么如果要改进这个项目，或者说如果要把这个项目做成香港RWA，实现真正的融资，我们该怎么办？重点是向代币化方向转型。
在底层资产方面，改变当前马陆葡萄模式以消耗性商品作为底层资产的模式，将生产性资产（葡萄树和土地）作为RWA项目的底层资产，如将种植园土地经营权代币化和葡萄果树所有权代币化，通过物联网设备监控生长状态。这种情况下，底层资产的价值是持续稳定的，代币从消费权益升级成了可流动增值的权益，二级市场流动性得到支撑，而RDA的价值也才会体现出来。
（三）盛业资本供应链金融RWA项目
供应链金融与RWA的业务模式高度契合，因此，在香港金管局的RWA沙盒中（Ensemble项目），将贸易与供应链融资作为了推荐资产。
目前对外公开宣称供应链金融与RWA结合的项目共2笔：一笔由盛业资本发起，另一笔由云趣数科发起。
2025年8月27日，盛业资本发文：在HashKey Group旗下的以太坊Layer-2公链HashKey Chain发行了“亚太区首单供应链资产RWA代币化项目”。
因为是宣传稿，所以大部分在介绍公司理念和RWA的概念，除了这篇文章，在网上其他地方找不到这个项目的资料。
2029年9月26号，云趣数科发文“亚太首单直播电商应收账款资产代币RWA成功发行”，但这篇文章很快就删除了。
两笔都是“亚太区”首单，不是“大中华区”，更不是“中国大陆”，创新实力可见一斑。但在涉及底层资产选择、交易结构、跨境资金设计、数据传输等事关RWA项目核心内容的具体介绍上，又都遮遮掩掩，给人朦朦胧胧的感觉。
我们从盛业资本有限的介绍中，一起探讨一下供应链金融资产是如何与RWA结合的。
底层资产：“供应链科技平台内电商等多个产业板块的应收账款”。从资金价格来看，应收比应付更适合作为RWA的底层资产，中小企业“小额分散”的应收账款能够形成结构化、可分层的资产池，但是是否确权以及如何确权则存在疑问。
资金通道：资金通道是痛点，盛业资本并未介绍，笔者很好奇，相关人士也都是含糊其辞。境外资金如何入境，始终是供应链金融、保理业务这些年努力突破的一个关键点。通过FDI、QFLP渠道入境的资金无法投资债权资产，早期在前海金融资产交易所，短暂存在境外资金受让境内保理资产的通道，但后来关闭了。
发行：该项目是首例多币种创新RWA项目，储架规模1亿美元。发行方面有两大创新点：一是采用多币种、开放稳定币结算；二是储架后的分期发行。储架分期发行在ABS业务中已经非常成熟，无须多说，重点是多币种和稳定币结算。
RWA中的多币种并非我们日常提及的人民币、美元、欧元这种多币种，而是通过“优先劣后”的结构设计，把风险分成不同等级，比如“优先级代币（DROP）”、“劣后级代币（TIN）”，以吸引不同风险偏好的投资者。
代币（铸币）方面，供应链金融资产发行RWA的代币主要有两种形式：一种是 “应收账款收益权代币”（买了就能拿应收账款的收益），另一种是 “通证质押借款收益权代币”。绝大多数是第一种形式。
具体的交易结构不用多说，SPV的选择，要么是保理公司，要么就是信托计划或资管计划，但凡涉及到应收账款资产或资产收益权转移的情况，也就上述这三种形式了。
因为盛业资本RWA项目目前只是储架，实际尚未发行，更多的信息我们留待日后讨论。
四、关键技术
RWA的核心价值并非技术形式，而是“通过技术优化资产流转效率”，其本质是“资产价值的放大器”而非“价值创造者”。换句话说，“资产为本、技术为辅”。其核心技术包括四块：区块链网络、预言机（Oracle）、智能合约、数据跨境与跨链。
1、区块链网络。区块链技术用于把现实中的资产和权属关系映射到数字世界，一头用token募资，一头保证资产真实性、确保所有营收可查，并利用区块链可以跨境的优势，让数据在境内外同步。区块链保证了资产运营的收益都能按照链上的规则发给持有人，或者让持有人有一定除了分润以外的权益。
2、预言机（Oracle）。用于将链下的动态数据安全、可信的传输到链上，并触发智能合约自动执行。预言机的数据源必须是多样的、去中心化的，以防止单点故障或恶意操纵。针对这类高价值应用场景的预言机网络包括Chainlink等。在应用实践中，准确、去中心化和效率三个特征是预言机的一个不可能三角，没有一个预言机方案能同时具有这三项特征。
3、智能合约。智能合约将复杂的“法律信任”体系，通过技术手段，转译、压缩、固化成一个由代码执行的“数学信任”体系。其被深度嵌入资产运营全流程，通过智能合约，资产的管理、权益的分配、交易的规则将从依赖律师函和法庭判决，升级为由区块链上不可篡改的、自动执行的代码。
4、数据跨境与跨链。对于以内地资产为基础的RWA项目，最大的技术合规挑战在于数据跨境，也就是“不得直接将内地的资产运营数据传输到境外的公链上”的监管红线。多链生态的互操作性仍是难题，大规模、安全、合规的跨链流通体系尚在探索中。
关键技术方面，我们重点介绍数据跨境和跨链。
为了应对数据跨境与跨链的监管红线，香港RWA采用了“两链一桥”的模式解决数据跨境问题。底层资产通过IoT物联网进行数据采集，采集的数据依次由省级网信办和中央网信办进行审查和备案，确保只有合规、脱敏、必要的数据才能进入“技术环节”。通过网信办审核的数据，并不会直接出境，而是在境内被“锚定”到一条由国家认可的、多方节点共同维护的联盟链上，这是条许可型、强监管的区块链，完全符合国内的监管要求（如蚂蚁链AntChain、长安链ChainMaker、区块链服务网络BSN）。之后数据再经可信跨链桥上链至香港许可型区块链。整个上链过程通过“零知识证明+边缘计算”预处理数据、“可信数据空间“等技术的应用，保证了上链数据的可验不可看，即香港的链上智能合约无法看到原始数据是什么（比如具体的租户名单或电费单价），但可以独立的、重复的验证境内发送过来的数据是否与境内联盟链上的记录一致，由此实现了数据真实性与完整性的可验证，但隐私信息本身不离境，完美的平衡了数据应用与国家安全的要求。
五、风险与合规管理
因为涉及代币发行，监管机构对RWA项目高度关注，因此我们也要将风险与合规管理放在非常重要的位置。
RWA的发行涉及四类风险：底层资产风险、平台风险、合规风险和成本风险，其中最重要的是底层资产风险和合规风险。
1、底层资产风险。底层资产是RWA的根基，因此发行前需要核查底层资产权属与估值合理性，对资产确权做穿透式验证，上链需“法律确权+技术存证”，同时通过第三方审计机构每季度比对链上线下数据。
2、平台风险。平台是RWA的载体，相关风险包括智能合约漏洞（被黑客攻击盗取代币）、平台跑路（卷走资金）、托管机构擅自处置资产等。因此我们需要选择经技术审计后满足条件的平台。
3、合规风险。合规是RWA的生命线，要确保项目符合当地（大陆或香港）监管要求，数据跨境、资金跨境都要确保规避合规风险。合规风险要是管理不好，轻则通告罚款，重则相关团队就要进去了。
4、成本超支风险。RWA项目的成本很高，虽然在持续降低，但还是远高于银行贷款。因此，无论是融资方还是中介机构，都要仔细核算成本结构，避免发行及运维费用超支。
六、可能的业务机会
无论是融资企业，还是科技企业，都不能盲目跟风。在决定开展RWA业务之前，需要了解下述三个问题：融资企业为何选择RWA？未来RWA将如何发展？RWA发行中有哪些角色及其各自的盈利模式是什么。
（一）融资企业为何选择RWA？
换句话说，RWA的价值体现在哪里？笔者认为可以归纳为四点：
一是：RWA作为一种创新融资工具，为企业提供了除股权和债权外的第三种融资方式；
二是：RWA作为一种前沿的融资模式，可以在品牌宣传方面为企业造势；
三是：RWA发行流程快、效率高、门槛低，相较于在境外发股票或债券，在香港发行RWA不需要事先经过国内监管部门的明确审批（拿“路条”）；
四是：RWA概念可以助推上市公司股价上涨，实现“币股联动”，例如朗新集团、协鑫能科和碧桂园都通过RWA实现了股价大幅增长。
但也应该看到，RWA现阶段整体费用都比较高昂，千万级以下的融资使用RWA并不合算（建议不低于2亿元人民币），融资金额越大，越能摊低发行成本。
（二）未来RWA将如何发展？
就香港模式而言，目前RWA在香港的许可型区块链上进行一级发行，同时可以在机构间开展二级交易，安全可控，便于监管和机构建立信任。短期内，香港模式下的RWA将通过可信跨链桥，允许在许可链上验证过的RWA资产，进入到公链上合规DeFi池中，吸引更多的投资者。更长期的未来，随着监管科技的发展和链上身份系统的成熟，迟早会实现与公链的无缝对接。
而对于上海模式，其不追求“金融化”、不承诺“收益”、不搭建交易渠道。未来，上海模式的趋势是更加专注“权益化”、绑定实实在在的服务、并依托合规平台（上海数据交易所、江苏文交所等）实现整个发行流程的闭环。
（三）RWA发行中有哪些角色及其各自的盈利模式
表6-1 RWA项目中的主要角色及其盈利模式
|
角色 |
收费项目 |
收费标准 |
|
生态服务方 |
总包角色 |
-- |
|
发行方 |
代币化资产管理费 |
通常为资产规模的1%-3% |
|
交易手续费 |
香港虚拟资产交易所收取0.25%手续费 |
|
|
律所 |
法律意见书（资产确权） |
单案通常5万-20万元 |
|
三方评估 |
资产评估费 |
资产规模0.1%-0.5%收取，如1亿元资产评估费约10万-50万元 |
|
会计师事务所 |
跨境合规审计费 |
10万-30万元 |
|
财务审计与税务顾问 |
固定约100万 |
|
|
券商 |
资产托管费 |
年化0.2%-1%，按年支付 |
|
分销佣金 |
资产规模的1.0% |
|
|
监管备案服务费 |
香港约15万-30万元 |
|
|
代币管理、信息披露、投资者沟通 |
年均3万-10万元 |
|
|
技术服务商 |
智能合约开发 |
简单代币10万-20万元，复杂结构化代币30万-50万元 |
至于科技公司和供应链金融平台该如何开展RWA业务，最好聘请专业机构来提供咨询和支持，笔者提三个方向：
1、供应链应收账款的代币化，盛业资本和云趣数科已经打了样，照猫画虎就行；
2、订单数据的资产化代币化。将下游客户的采购订单上链确权，基于订单金额发行RWA代币。例如，朗新科技充电桩项目通过物联网实时采集资产运营数据，实现融资规模与资产表现动态挂钩；
3、RDA。
结语
RWA比较复杂，对绝大多数企业而言，切入也很困难。同时还要面临监管红线与费用成本超支的问题。
RWA尚处模式探索的初期，但从香港的积极布局到上海的技术探索，从朗新科技的新能源资产融资到“马陆葡萄”的农业资产化尝试以及盛业资本的供应链资产RWA代币化项目，不同模式的实践都在持续的丰富RWA的应用场景，也为这个行业的发展积累了宝贵经验。
作为连接现实资产与数字资产的桥梁，RWA既有提升资产流转效率的优点，又有拓宽融资渠道的创新潜力。任何企业组织都不应该迟疑，更不能在新的事物来临之前表现出迟钝，我们一定要超前布局，尽早主动的去寻找机会。
最后我们回答本文副标题中的两个问题：
—RWA是不是创新的融资模式？
—答案：是
—RWA是不是新瓶装老酒？
—答案：是
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责任编辑：宋雅芳
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